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“现金就是垃圾”几乎成了所有投资者的共识。但摩根大通另类固定收益市场策略主管奥克萨娜・阿罗诺夫却不这么认为。

她在本周的“What Goes Up”节目中说道:

“我一直听说投资者因为持有现金而亏钱,自从我开始从事这个行业,现金就被认为垃圾。但现实情况是,如果你在过去五年中一直持有现金,那么今年迄今为止,你的收益基本上超过彭博综合指数。”

以下是节目中的亮点问答。

问:信贷市场利差扩大对您来说意味着什么?它是像即将来临的衰退一样明显还是更加微妙?

答:首先,我对债券市场的预测能力表示怀疑。如果我们真的相信债市的指示性或预测性功能,那么多年来收益率越来越低并处于新的历史低点,这是经济衰退的信号,而现实并非如此。尽管我们在新冠疫情期间验证了这一论点,但除此之外,我们还没有真正看到债券市场以每年创纪录的低收益率所预测的那种衰退。当然,这与央行的大量干预有关。坦白说,这已经扭曲了债券市场作为预测机制的能力。

话虽如此,我们看到通胀预期趋于平稳。10年期盈亏平衡通胀率一直徘徊在2年期盈亏平衡通胀率的一半高度附近,但可以看到其相对于2年期和5年期盈亏平衡率在攀升,因此通胀预期继续上升或保持高位。在2年期曲线部分,我们仍然没有获得正的实际回报。这是鲍威尔和美联储非常关注的事情。

现在我们来谈谈利差――是的,我们看到一些利差在扩大。但从长远来看,上一次伴随着小幅通胀的加息周期是在2015年和2018年。通胀率可能刚刚超过2%,失业率更高,而加息周期节奏非常温和。当时我们仍看到高收益债券的息差达到5%左右。而现在我们才刚刚跨过这个门槛,通货膨胀率达到40年来的最高水平。没有人知道,通胀实际上是在放缓,还是会继续上升。

失业率也明显低于上一个更温和的加息周期的水平。所以从息差的角度来看,我认为这是一个投资的机会,但我认为我们还远没有到那一步。我们在债券市场看到的所有大屠杀,无论是在对利率敏感的部分,还是在对利率不敏感的部分,比如高收益企业债券,都是由利率驱动的。实际上,只有非常、非常少的资金由信贷风险驱动。

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问:我们过去曾讨论过套现,但在通胀率高达10%的环境下,套现会亏本。所以你会怎么做?

答:我一直听说投资者因为持有现金而亏钱,自从我开始从事这个行业,现金就被认为垃圾。但现实情况是,如果你在过去五年中一直持有现金,那么今年迄今为止,你的表现基本上优于彭博综合指数,这种情况可能会超过一年、三年,甚至五年。三年后,你将获得正回报而不是负回报。所以我认为我们必须摒弃这些绝对性。

就固定收益资产而言,顶部是非常明确的。当10年期国债收益率仅为50个基点时,它除了上涨别无选择。你会听到什么警告发出吗?没有。人们的说辞都是一样的――现金是垃圾,你应该把钱拿去投资。其他东西的收益率高于美国国债,你就应该买它,即使它们的估值同样过高。

因此,我们不必诉诸绝对的策略,而是必须考虑真是价值。我们现在必须考虑通货膨胀,这是一个严重的问题。即使你获得8%的高收益,但实际上现金收益仍然明显减少。你的资产升值了多少?你的保本能力有多好?其中哪些对你来说最重要?对于追求绝对回报的投资者而言,我们首先关注的是资本保全。

考虑到目前市场上所有的推动因素,我们认为风险偏向于下行。所以我们更喜欢在投资组合中保有大量的流动性,因为现在它是一个免费的选择,对世界上任何资产类别来说。我们认为,总的来说,机会组合(是指在预算约束和时间约束下,经济个人所能够做出的选择的 *** ,即那些在实际中可行的全部选择所构成的 *** )将继续表现良好,就像今年前半年的情况一样。从1月到4月一直有人说要投资,而且情况还在继续好转。我们认为,利差将继续扩大。

对于我们来说,作为追求绝对回报的投资者,我们正试图管理和跑赢现金,而不管目前的环境对债券是否有利,我们不是在投资一个由风险驱动的市场。在我们看来,对保本的关注仍然是有必要的,目前我们更希望处于流动性非常强的结构中,包括流动性和高质量的浮动利率――我们继续喜欢这种交易。实际上,对我们来说,这仍然是周期中资本保全的一部分,尽管我认为我们比几个月前更接近周期的尾声。

可能在接下来的一两个月,我们将过渡到开始变得激进,开始追逐更多回报的周期,因为我们看到利差扩大,一些更悲观的预期在价格中得到了反映。但我们仍认为保本是首要目的。

问:为什么不投资评级非常高、价格非常便宜的债券呢?

答:如果有人这样做,我们没有意见。一般来说,目前,阶梯型债券投资组合(一种多期限的投资策略,因为它包含多个不同到期日的固定收益债券投资)是一种不太会出错的策略。坦白说,我认为投资者会在共同基金上“摔跟头”,因为共同基金是没有到期日的,与你持有的实物债券不同。在市场给你一个更好的价格之前,你会被困在这个价格上。这就是为什么共同基金投资者的损失是真正的损失。如果他们现在就去抛售,他们会把这些账面损失变成实际损失。

我们不反对有人在这个时候购买大幅折价的债券,并将其放入阶梯型债券投资组合。这是可以的。但是大打折扣的东西,现在真的没有那么多。如果某件商品现在大幅折价,那么它以这个价格交易通常是有充分理由的。我们一直在关注的一些市场板块并认为它们的投资时机已经开始变得更加成熟,这些板块的收益都与固定收益产品相近,而且与股票相关的风险更多。??比如可转换债券,封闭式基金,这两种资产都更密切地跟踪股票风险,相对于股票的贝塔系数也更高。我们看到那里有很大的折扣。在可预见的未来,这可能是我们的首选。但我们对这个市场的其余部分会如何发展将拭目以待。

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